在“金主”腾讯的撮合下，虎牙、斗鱼这对多年冤家“联姻”在即。

8月17日最新消息，虎牙、斗鱼在当天分别宣布成立特别委员会，就腾讯提议虎牙和斗鱼换股合并一事进行评估。据悉，此前腾讯已经向两家游戏直播公司发出不具约束力的初步建议书，并提议虎牙收购斗鱼的已发行普通股，而斗鱼的股东则将获得商定数量的虎牙新发行A类普通股。

就在腾讯建议合并的消息传出后，两家公司均表示还未做出具体决定。但随着此次虎牙、斗鱼分别成立特别委员会，亦表明双方已经开始正式考虑合并利弊。

作为国内游戏直播领域双雄，虎牙和斗鱼之间向来争得难分难解，何况两家背后都有腾讯的战略投资，更是让彼此之间增添了一些“相爱相杀”的意味。对于推动合并一事的后续细节，《商学院》记者试图向腾讯相关联系人了解，但截至发稿对方未作回复。

倘若合并一事最终落地，游戏直播行业也将就此进入下半场。但一朝不容二主，虎牙、斗鱼双方合并由谁做主，合并之后如何做大，游戏直播下半场机会何在？这些问题均成为此次直播巨头强强联手的主要看点。

腾讯企图已久

梳理腾讯此前对斗鱼、虎牙数番投资的动作，似乎就已经为如今促成双方合并埋下了伏笔。

2018年3月6日，斗鱼宣布完成新一轮6.3亿美元融资，由腾讯独家完成；仅隔一天之后，虎牙也宣布完成4.616亿美元的B轮融资，投资方同样是腾讯。

但一直盛传上市的斗鱼却并未先行上市。反而是虎牙在获得腾讯投资仅两个月后，就率先登陆纽交所，抢下“游戏直播第一股”的名号。

虎牙上市之初，腾讯持有其34.6%的股权和39.8%的投票权，是仅次于欢聚时代的虎牙第二大股东，但腾讯在当时的收购协议上“留了一手”。协议提到，腾讯在完成虎牙投资的第二年和第三年之间，可以逐步通过市场公开价格购买虎牙直播剩余股份，最多达到50.1%的控股权。

果不其然，腾讯还是动用了这一权利。今年4月，腾讯旗下全资子公司宣布，以约2.63亿美元现金向欢聚集团购买虎牙约1652.38万股B类普通股。交易完成后，腾讯对虎牙的持股比例提升至36.9%，拥有50.9%的投票权，成为虎牙的最大股东。

不仅如此，在此次发出合并建议时，腾讯还从欢聚时代购买虎牙3000万股B类普通股，从虎牙直播CEO董荣杰处购买100万股虎牙B类普通股，该交易将在9月9日之前完成。届时，腾讯在虎牙的持股比例将达到51%，投票权将升至70.4%。

如果了解腾讯过往的投资史会发现，其对外投资一向是只投资、不控股，以财务投资者的身份做一些业务布局。但在虎牙的身上，腾讯却少见地展示出强烈的控股意愿，这自然会引起市场的留意和猜测。

反观斗鱼，其上市则是一拖再拖，最终在2019年7月才正式登陆纳斯达克上市。上市之前，腾讯参与了斗鱼B轮、C轮和E轮融资，其目前是斗鱼的最大股东，持股比例达到38%。

对于腾讯的涉足，欢聚集团董事长李学凌在2018年底就曾提道，“如果我们不和腾讯合作，就要和腾讯竞争，我们只能得到游戏直播的市场份额，但没有时间开发游戏。我认为，最后的情况将会是斗鱼和虎牙联合在一起。”

诚然，作为虎牙、斗鱼的大股东是腾讯推动两家合并的先决条件。但另一方面，加速虎牙、斗鱼合并的诱因，或许还在于双方同质化严重以及内耗加剧。

对比斗鱼和虎牙今年的二季度财报可以发现，双方在营收、用户以及收入结构上极为接近。其中，斗鱼和虎牙营收分别为25.08亿元、26.97亿元，月活用户分别为1.65亿和1.68亿元，营收结构中来自直播业务的收入分别达到93%和95%。

另据极光大数据公布的数据提到，截至今年6月底，斗鱼、虎牙的月均日活用户均突破千万大关，但月均日活和渗透率皆呈下降趋势，并且两者重合率高达31.6%。

在同质化严重，流量红利日趋饱和的情况下，斗鱼和虎牙的合并便不难理解。

艾媒咨询CEO张毅对此指出，“斗鱼、虎牙两家游戏直播平台，早已从最初的良性竞争发展到同质竞争、内耗的阶段，两者都过于依赖直播，没有太成熟的盈利模式。在腾讯的操盘布局下，两家合并反而有望形成强强联合，对于腾讯做大游戏产业布局也更为有利。”

合并由谁做主？

斗鱼、虎牙合并是大势所趋，但所谓“一山不容二虎”，如若合并，两家之间势必要面临由谁主导的问题。

单从直播营收及利润看，虎牙均要领先斗鱼一头。在过去的2019年，虎牙和斗鱼的全年营收分别为83.75亿元、72.8亿元；净利润分别为7.5亿元、3.46亿元。

市场份额方面，虎牙同样保持领先。据Mob研究院统计，截至今年3月，虎牙的游戏直播占有率达到45.9%，而斗鱼则为36.5%，双方已拿下游戏直播行业超过八成的市场份额。

从以上数据看，虎牙是国内游戏直播行业当之无愧的引领者。既然如此，是否说明在合并过程中虎牙高管团队将会同样压制斗鱼，占据主导话语权？这恐怕并不见得。

有虎牙前内部人士向《商学院》记者透露，早在2019年初虎牙的一次内部会议中，CEO董荣杰就曾提到有可能未来会跟斗鱼合并。“领导很早就意识到迟早有一天要跟斗鱼争夺合并话语权，就像当初美团和大众点评、滴滴和快的合并一个道理。”

不过，在内部人士看来，虎牙在话语权方面很难争得过斗鱼。“斗鱼创始人陈少杰最早是买下A站（AcFun），更名后又继续把斗鱼做大，算是一位成功的创业者。而虎牙是从欢聚集团拆分出来的，虎牙CEO董荣杰原在欢聚旗下负责部门业务，现在相当于是个职业经理人。无论从行业经验、地位和影响力看，陈都比董要高出不少。”

值得一提的是，在8月10日欢聚时代发布的公告中提到，董荣杰将其持有的虎牙100万B类股转给腾讯，按照欢聚和腾讯交易的成交价，董荣杰将套现大约2700万美元。

对此，张毅分析认为，减少持股通常就是退出的征兆。“董荣杰这么做有可能淡出虎牙的管理权，这将进一步为斗鱼系高管接手合并一事扫除障碍。”

假设从地域和政策角度分析，斗鱼作为主导其实也符合腾讯及各方的利益。

众所周知，虎牙总部位于广州，但广州的明星互联网公司还有网易、微信、唯品会甚至小鹏汽车等等，虎牙所获得的关注度和政策扶持力度，在很大程度上要弱于上述几家。

反观斗鱼，其在湖北武汉基本是属于龙头互联网企业，其在当地所获得的政策支持以及宣传声量都要高出虎牙不少，往年举办的斗鱼嘉年华便可佐证。因此，斗鱼作为两家公司的合并主导，无疑更能放大其在游戏直播行业的影响力。

不过，公司虽然可能合并，但关于虎牙、斗鱼两大原有的游戏直播平台将出现哪些变化，依然有待商榷，这或许可以从最新的二季度财报上做一些分析。

从财报看，虎牙仍将继续深耕游戏直播赛道。董荣杰透露，虎牙正在与腾讯在其游戏中构建“一键开播”服务，以吸引更多的游戏玩家成为虎牙主播。而斗鱼则在财报中提到，今后将定位成“以电竞为核心的多元化社区”，首次强调出社区身份，或许意味着斗鱼将向泛娱乐化内容平台方向发力。

“虎牙、斗鱼合并后，在内容、技术上可能会打通，但网站可能会继续保持各自独立运营，品牌继续保留，这样也更有利于游戏平台本身的稳定性。”虎牙前内部人士向记者说道。

“后浪”冲击“虎鱼”

从过去的“千播大战”到如今的“虎鱼之争”，曾经热闹的游戏直播市场已经进入寡头竞争。但步入游戏直播下半场，“后浪”们却来势汹汹。

2019年12月，快手公布直播日活跃用户已经突破1亿人，其中游戏直播日活量就超过了5100万人，游戏短视频日活量达到7700万人。而根据QuestMobile公布的数据显示，斗鱼、虎牙在今年2月19日的日活跃用户分别1507.89万人和1009.07万人，二者相加才勉强接近快手游戏直播日活量的一半。

相比虎牙、斗鱼这种专业、垂直的游戏直播平台，快手拥有短视频和直播两种形态，无疑更加具有优势。

2019年7月，快手推出“百万游戏创作者扶持计划”，意欲将游戏作为重点发力的项目推进。此外，快手还拿下了“KPL王者荣耀职业联赛”的直播权，并接手了多名触手直播平台的头部主播，其增长势头极为迅猛。

另一位不容小觑的“后浪”则是B站。其自称是国内最大的游戏视频社区，拥有超过180万人的活跃游戏UP主。2019年底，B站大斥巨资8亿元，拿下英雄联盟赛事中国地区三年独家直播版权。随后，B站又高调签约昔日斗鱼“一姐”冯提莫。

B站的“胃口”越来越大，收益同样与日俱增。今年一季度财报显示，B站游戏业务的收入高达11.5亿元，同比增长32%。这一数据公布，使得资本市场对于B站在游戏直播领域的前景满是看好。

除此之外，字节跳动及旗下产品抖音也在伺机布局游戏领域，并且动作频频。

2019年2月，抖音正式推出游戏小程序，并上线游戏《音跃球球》；同年6月，字节跳动成立“绿洲计划”，开始自研重度游戏；今年年初，有消息传出字节跳动正在成立一个专门的游戏部门和招募相关人才，并试推核心游戏或非休闲游戏；今年3月，字节跳动拿下第一个游戏版号《战斗少女跑酷》。

如若发展下去，字节跳动便可通过游戏发行入场，进而将自家游戏产品导入抖音进行游戏直播。一旦抖音发力，凭借庞大的流量池，其影响和效果或许不亚于快手对于虎牙、斗鱼的冲击。

如何应对“后浪”们的挑战，如何构建游戏直播平台的“护城河”？《商学院》记者分别就此话题采访虎牙、斗鱼相关负责人，但双方均不作表态。

在香颂资本董事沈萌看来，传统游戏直播平台发展到今天，依然还未出现成熟的盈利模式。“成本投入极大，同时营收结构又非常单一，过于依赖直播。一旦头部主播出走跳槽，那么平台的用户就会大量流失。所以说，游戏直播所谓的“护城河”并不在平台手里，而是掌握在头部主播手里。谁掌握了头部主播，谁就掌握了竞争的优势。”

如何保持优势？

对于“后浪”们的入局，作为虎牙、斗鱼背后的大金主腾讯自然不会坐以待毙，其想必也考虑到短视频对于游戏直播的冲击。
 

事实上，腾讯目前还持有快手约20%、B站约13%的股权。虽然不是快手、B站的大股东，但如果这两家动摇了虎牙、斗鱼在游戏直播领域的领先优势，腾讯也会从中斡旋。

在虎牙前员工看来，“虽然快手在游戏直播领域的增长迅猛，但快手的主要对手是抖音，腾讯投资快手是为了制衡字节跳动，所以腾讯是不会轻易让快手来碾压虎牙和斗鱼的。”

不仅如此，除了投资虎牙、斗鱼，腾讯还拥有企鹅电竞这个“亲儿子”。2019年3月，腾讯成立了一个新部门，即“游戏直播业务部”。其主要任务之一就是协调虎牙、斗鱼和企鹅电竞三者之间的竞争，控制整体成本消耗。

目前看来，凭借腾讯的资源加持，虎牙、斗鱼两家在游戏直播领域依然具有难以撼动的优势，而这两家也均在财报中重点提到腾讯对其的重要性。

虎牙方面，其已经在多款腾讯游戏和产品中，接入了游戏直播内容，并在大数据和人工智能方面借助了许多腾讯的技术，优化个性化推荐，至于斗鱼，其背靠腾讯的游戏电竞版权，在直播大型电竞赛事、自制电竞赛事及活动、签约顶级电竞战队等方面具备天然优势。

不过需要指出的是，过度依赖腾讯的游戏版权资源，在一定程度上可能会降低游戏直播平台本身的创新性和想象力。如何向外创新和寻找增量，应对新的竞争环境，或许是斗鱼、虎牙在合并之后需要考虑的问题。

“虎牙和斗鱼对于腾讯的意义和优势在于上下游整合。游戏直播平台的未来增长空间还很大，比如举办电竞赛事，或者跟腾讯联合运营，甚至可以往上游比如游戏发行的方向做延伸。”虎牙前员工分析说道。

前瞻产业研究院预测称，2018~2022年游戏直播将保持13%以上的增长率，到2022年，游戏直播市场规模将达到300亿元左右。在市场蛋糕逐步做大的同时，新的机会也会悄然出现。

2018年8月，龙珠直播CEO陈琪栋曾经表达过这样的观点。他认为，直播行业野蛮生长的上半场已经过去，下半场是内容平台的时代。“能否建立完整的优质内容输出平台，是直播行业下半场竞争的关键。”

如今看来，这个说法正在不断被得到证实。随着熊猫、触手相继退场，虎牙、斗鱼合并在即，游戏直播行业已经迎来新的变局。在以快手、B站为代表的“后浪”冲击之下，“虎鱼”能否笑到最后，将是游戏直播“下半场”最大的看点。