时隔四年，备受关注的“央企退市第一股”，中国长江航运集团南京油运股份有限公司(下称“长航油运”，证券简称ST长油)于1月8日重新登陆A股市场。由于缺少业绩支撑和概念炒作的噱头，同时受大盘长期低迷的影响，这家历经风雨的公司继重新上市首日大跌23.20%报收3.31元/股，后连续三交易日一字跌停，让原本给予厚望的股民再次凉透了心。1月14日开盘继续跌停，随后迅速打开跌停，报收2.71元/股。截至1月16日，ST长油跌势已有缓和，较前一日收盘价轻微上涨0.78%，报收2.59元/股，成交量达9296.9万。

　　首交易日大跌23.20%，然后接着三跌停，这种表现虽然令人十分失望，但也是在情理之中。根据ST长油最近披露的第三季度财报显示，公司三季度净利润2.2亿元，同比去年下降-27.21%，而在重新上市前夕的年报预告中，公司宣称2018年度净利润预计同比下降约为28.3%，基本仅为每股收益0.06元左右。虽然公司通过债转股和剥离巨额亏损原油运输业务，已将企业负债率下降至52.75%，但公司所在的海上油轮运输业依然存在着运力过剩等问题。虽然近期大量老旧船舶退出市场，新交付船同比增速大大放缓，边际供求关系继续改善，但整个行业难言复苏。石油价格波动、美国重启对伊朗制裁对海上石油运输业更增添了很多不确定性。

　　为了重振投资者信心，长航油运董事长苏新刚在1月8日恢复上市仪式的致辞中表示，公司在2014年六月退市之后，通过迅速实施债务重整和剥离巨额亏损源VLCC(超大型油轮)资产，减少了巨额债务负担，资本结构明显改善，获得了新生。公司现聚焦于外贸成品油运输，并已成为全球第四、亚洲第一的MR油轮船东。以重新上市为起点，长油未来致力于成为全球领先的中小船型液货船东。

　　《商学院》记者对于如何平复市场，业务重组，公司战略转型等问题向长航油运发去采访提纲，截止发稿前，未收到对方回复。

　　央企退市第一股也曾风光无限

　　专业从事油轮运输业务，长航油运成立于1993年，前身为南京水运实业股份有限公司。随着母公司中国外运长航于2016年3月并入招商局集团，公司现为招商局集团旗下控股子公司，公司于1997年6月登陆中国资本市场，成为中国最早上市的航运公司。

　　2008年金融危机爆发之前，国际航运业经历了自2003年以来的“疯牛”市，船东们日进斗金“杀红”了眼，信贷规模非理性扩张，船东们希望通过资金支持快速扩张自己的船队，以此形成规模经济击败竞争对手，大量的投机性订单疯狂的涌入市场并推高了船舶资产价格，造成资产泡沫。根据航运咨询公司德路里(drewry)的统计，在2004年间一艘普通散货船能为船东们每天平均带来约为三万九千美元的收益，2008年5月达到巅峰水平，每天能为船东们带来约5万美元的收益。

　　为了不掉队，扩张船队规模紧跟市场发展。长航油运于2007年高调宣布“由江入海”，公司由南京水运更名为“长航油运”，通过资产业务重组，完成了由沿江石油运输业务向国际海上原油运输的战略转型。受益于“国油国运”的政策利好，长航油运于同一年与中石化签订长期包运合同，利用自有运力为中石化提供进口石油的运输服务。

　　通过快速扩张规模来抢占先机就好比是一柄双刃剑，处于国际油运航运的上涨周期时，规模效应给长航油运带来了立竿见影的效果，根据公司财报显示，2008年，长航油运实现营业收入31.92亿元，归母公司净利润5.96亿元，相比前一年分别同比增长55.24%和70.36%，盈利水平达到历史顶峰。

　　然而，随着08年金融危机爆发，国际贸易遭受重创，随之而来的航运资产泡沫破灭使得ST长油的命运急转直下。低迷的原油运价和前期高额投资在超大型油轮(VLCC)的造船成本把长航油运推向悬崖边，公司负债累累深陷债务危机。

　　船舶经纪公司Gibson在其研报中表示，原油运输在20世纪60年代和70年代早期高速增长。虽然在1970年的经济衰退和石油价格冲击后，海上石油运输迅速下降，但是之后迅速复苏并超过铁矿石贸易，成为最大的单种大宗船运商品。进入新世纪以后，由于惊人的投资回报和亚洲新兴经济增长的需求动力推动，从2004年左右开始原油运输船队扩张速度就已变得引人瞩目，到2012年船队运力已经超过5亿吨的里程碑。令人困惑的是，特别是在2008年底大型原油承运人在现货市场取得了令人吃惊的高额收益。根据基本的经济发展动态，金融危机爆发之后，经济低迷遇到持续的船队扩张，一个巨大的收益下滑应在预料之中。不幸的是，短期的昙花一现使得船东没有深刻意识到他们所处的窘境，不断的新造船订单使得原本已经“供大于求”的情况更加恶化。

　　根据长航油运公司的财报披露，从2005年到2010年这五年间，长航油运在国内外造船厂签约新造船订单57艘，共计679.8万载重吨，新造船合同价值高达200亿人民币。

　　正如当时国际上大多数航运公司一样，盲目自信的扩张和欠缺的财务风险管理水平是造成长航油运深陷泥沼的罪魁祸首。2008年到2014年8月六年的时间里，长航油运从日进斗金资本追逐的对象，到被扣上“特别处理(ST)”大帽子，并于2014年最终退市，实在令人唏嘘。

　　油轮运输已成烫手山芋

　　浪潮褪去，就知道谁在裸泳。由于受到来自美国次贷危机所引发的全球性金融海啸的冲击，作为技术资本密集型的航运业遭遇重创。大量投机型订单造成运力过剩，而供需不平衡使整个状况恶化，低迷的运价叠加前期的高成本投入使得很多船东无力偿付债务。面对天量坏账，欧洲银行不得不贱卖航运债务，或选择减记部分贷款。航运不再是“香饽饽”，而变成他们口中的“有毒”债务，以德国北方银行、德意志银行为首的传统欧洲银行持续收缩航运投资或干脆退出市场。

　　“作为从业者，不清楚你即将面对的是什么，持续不断地麻木自己那无异于慢性自杀。”民生金融租赁船舶事业部总裁杨晶威在采访中告诉《商学院》记者。

　　“我认为对于航运业这个长周期性行业来讲，这次危机反而是件好事。经过这次深刻的教训，让从业者重新认识这个行业和周期性变化规律。对于这几年新进入全球航运资本市场的中资金融租赁机构来讲，我们目前是扮演者欧洲银行替代者角色来填补资金空缺，为迫切需要资金的船东们提供支持。但是不同于银行以信贷角度把船舶投资看成一个个的项目来投放资金，我们中资金融机构更多是希望以‘金融船东’角色来长期持有资产。船东们通过签署经营性租赁向下的合同来与我们达成合作。由于经营租赁属于表外融资，航运企业在租期内仅拥有船舶的使用权，并不拥有营运权，所以可以满足那些迫切希望优化财务状况，使资产负债情况得到改善的船东需求。”杨晶威补充，“民生从2014年开始，已经于多家成品油船东达成合作，但是我们对原油船这块十分谨慎，特别是VLCC(超大型油轮)。一是，造船的资金成本还有原油运输领域进入门槛较高，与船东合作时，需要考虑他们手上是否持有包运合同。另外，国际原油市场波动剧烈，造成运价承压，运力过剩始终是一大顽疾，还有原油船在多个租赁期后不好处置.”杨晶威告诉记者。

　　工商银行金融租赁船舶部的负责人郭芳萌也在采访中称，“工银租赁的合作模式多是绕开船东，直接与贸易商货主如英国石油公司、巴西淡水河谷直接展开合作。在合作当中，通过与货主直接签订COA(包运合同)，利用旗下船队，我们更多的是扮演着‘承运人’这个角色。近年来，由于原油运价波动和运输当中的原油泄漏等未知不可控因素，目前工银对原油船的投资也十分谨慎。相比之下，我们会以联营池的形式与成品油船东合作，共同运营成品油船队。”

　　受复杂多变的宏观经济环境影响，如：opec减产、中美贸易战、美国退出伊核协议重启对伊朗制裁、中国石油进口等多重因素，运价剧烈波动，造成油轮运输业利润持续同比下降，这令船东们头痛不已。

　　同为招商局平台旗下的“老大哥”招商轮船也在近期的财报中披露，“由于复杂多变的宏观大环境，运力供过于求状况持续。虽然通过全球化经营和依托大客户进行长期包运(COA-contract of affreightment)合作，实现的超大型油轮收益继续优于市场平均水平，但原油运输业务仍然同比下降。前三季度公司油轮船队实现营业毛利1433.11万美元，同比下降89.50%， 实现营业收入4.71亿美元，同比减少12.63%。但值得肯定的是，新运力实际交付放缓，拆解等老旧船退出持续放量，边际供求关系继续改善。”

　　另外一家A股市场上市的能源运输船东，航运巨头中远海运集团旗下的中远海能近年来也在开拓新业务以对冲原油运输业务造成的亏损。得益于中国“煤改气”政策的坚定推行，中国液化天然气(LNG)进口量持续快速增长，达到2,366.3万吨，居于日本之后，成为全球第二大天然气进口国。面对LNG产业的黄金机遇，中远海能参与投资了俄罗斯亚马尔项目建造19艘液化天然气船中的18艘，助推国家北极航道液化天然气输送取得重大突破。

　　成品油市场可否成为ST长油的新大陆

　　从同业“老大哥”们所处的境况来看，显然ST长油在退市之后采取及时剥离VLCC巨额亏损业务的策略是正确的。

　　随着两家巨头公司于2016年3月合并，“长航系”集体并入招商局集团。值得注意的是，在合并之后，ST长油的孪生兄弟长航凤凰接连爆出由于公司租赁的散货船被收回，使得运力急剧下降，近日长航凤凰又发出风险提示，公告事业部管理团队全体员工辞职的消息。那么重组业务专住成品油航运，ST长油的未来命运又当如何?

　　针对《商学院》记者的问题，招商港口公共部负责人Catherine Chow告诉记者“长航系并入招商局集团之后，集团希望做大做强各业务单元，对旗下单元进行业务重组，使每条业务线的发展更加清晰，以便消除内部同业竞争。招商局通过整合旗下的港口资产，使旗下航运企业和港口能够达成协同效应”

　　有着招商局集团背书的ST长油，在经历了业务重组之后成品油市场能否成为新大陆?

　　全球第二大成品油船船东丹麦Torm在2018年底的业绩说明会表示，“目前的成品油轮市场在过去的第三季度里从底部反弹。得益于运力供给端增长很缓慢，同时老旧船舶持续退出市场，供给平衡持续得到改善。另外例如俄罗斯美国等石油生产国增加产量和出口也给市场注入强心针，我们对成品油市场未来非常有信心”。

　　灵便型成品油轮每日平均收益已上涨到每日6700美元，而中型(MR-medium-range tanker, )的每日平均收益上涨到8400美元。

　　有着125年历史的国际老牌船舶经纪商Gibson也表达了对未来成品油市场乐观的态度，在其2019年1月4日发布的研究中，Gibson表示，“截止到目前，中国政府发布了2019年第一批成品油配额，配额较去年同期上涨，这对2019年成品油市场来说是个很不错的开始。虽然2019年1月成品油出口量较2018年12月的高点有轻微下滑，同时成品油新造船交付量和低原油进口配额会对成品油市场带来一些威胁，但是考虑到中国会于2019年晚些时候发布新一批的原油进口配额，成品油高出口配额和新炼油量会支撑成品油市场。总体来说，我们认为船东们会对未来的成品油市场抱有‘谨慎乐观’的态度的。”

　　海关总署于2019年1月14日发布了2018年我国外贸进出口数据。数据表明2018年原油、天然气等大宗商品进口量价齐升。根据初步测算，成品油进口价格同比上涨20%。商务部2018年底下发新年第一批成品油出口配额，相比去年同期，本次配额或将上涨13%。

　　根据能源信息咨询机构普氏能源(S&P Global Platt)的统计，截止目前，世界成品油轮前四大船东为总部位于摩纳哥的天蝎座油轮(Scorpio Tankers)所拥有的109艘成品油轮，载重吨共计770万吨;第二名为丹麦Torm的77艘，载重吨共计450万吨，另外其公司还有10艘在建订单;俄罗斯Sovcomflot的59艘，载重吨共计390万吨;中远海运集团的77艘，载重吨共计360万吨，另外中远还有9艘在建订单。

　　随着达飞轮船在2016年收购美国总统轮船，中海集运与中国远洋运输公司合并，市场纷纷推测下一项行业整合会在油轮运输业出现。果不其然，2017年5月天蝎座油轮宣布以2.2亿美元并购Navig8成品油轮公司，收购近一步将天蝎座的成品油船队扩大到105艘。

　　行业信息咨询公司IHS Markit 海事资深分析师Dalibor Gogic在采访中告诉记者，“区别于过去的家族式经营，经过多年的发展，现在的航运企业更加现代化，考验经营者们的资源整合能力。随着集装箱班轮公司韩进海运破产，过去两年的行业内大事件简单可以总结为“整合或被整合”。无论是在集装箱，油轮或者散货领域，跑道上能够留下的玩家越来越少。现在能够留下的都是那些通过合并收购能够把现有资源整合起来的，或者单一专注于某一领域的“精品型”船东。中国航运企业多有国家资本在背后支持，这使得他们能够度过一个个的下行周期。作为周期性的航运业来讲，永续经营是才是最重要的。。”

　　从上述的信息我们不难发现，现金为王、资源整合、走精品路线、永续经营对于现在的航运业是至关重要的。

　　在行业这个长周期性的行业，业内人士纷纷指出不能以短期论成败。有着招商局集团背书的ST长油，在决定专注经营成品油运输之后，会否焕发新生?

　　《商学院》将持续关注。