6月5日下午，国元证券（000728.SZ）发布公告称，收到公司副总裁陈平的书面辞职报告。据公告显示，陈平因个人原因，申请辞去公司副总裁职务，辞职后不再担任公司任何职务。公告信息显示，陈平系国元证券年内第三名辞职高管，此前已有副总裁沈和付、副总裁陈益民辞去职务。

同时，6月4日，国元证券发布2020年5月经营情况（未经审计）。而这已经是国元证券连续3个月营收、净利润双双下滑了。    

在月营收、净利润下滑、高管辞职的同时，国元证券还陷入6.26亿元重大诉讼案件等情况。5月25日，国元证券发布重大诉讼公告，状告多家公司和个人，揭开了其与振发集团的一则股票质押式回购交易纠纷。

据了解，股票质押式回购交易业务是指符合条件的资金融入方将其持有的股票或其他证券质押给公司，从公司融入资金，并约定在未来返还资金、解除质押的交易。

而该股票质押交易的“曲折”之处在于，振发集团连续质押所持股份，且自身股份也被质押，同时，振发集团背后的“连环”担保也无法阻止交易的违约。

在振发集团被追债的窘迫之外，国元证券的股票质押业务也多次 “踩雷”——仅2019年年报披露的质押爆仓就有7起，涉及融资本金17亿元。

而且，国元证券2019年信用减值损失3.68亿元，原因是计提股票质押业务减值损失所致；计提信用减值准备1.53亿元，其中计提股票质押回购业务减值准备为1.34亿元，占比高达87.58%。

《商学院》记者就追偿金额合理性、质押方偿付能力、“连环”质押及担保是否属于“连环套”等问题分别向国元证券、振发集团发送采访函。截止发稿，对方尚未作出回复。

4.4亿融资本金“被套”，国元证券追偿6.26亿元

据了解，国元证券与振发集团的该起股票质押式回购交易始于2015年8月，振发集团以持有的珈伟股份（300317.SZ，现已更名为“珈伟新能”）2000万股票为质押，向国元证券融入资金2亿元。

一年后，振发集团再次与国元证券进行股票质押回购交易，将持有的珈伟股份2046.5万股为质押，再次向国元证券融入资金，融入资金金额为2.4亿元。合同履行期内，双方协议解押及补充质押，目前仍有质押股票6073.77万股。

在此期间，振发集团的母公司振发控股还向国元证券出具《保证承诺函》，同意为子公司振发集团的珈伟股份融资项目作无限连带责任担保。

作担保还不够，到2018年7月，振发控股又与国元证券签订《股权质押合同》，约定振发控股以其持有的振发集团6%的股权质押给公司，以担保振发集团足额清偿其融资合同项下的债务。

也就是说，振发集团的股票质押式回购交易“越押越大”，不仅将所持珈伟股份的股票连续质押，而且连自家股权也质押出去。

这还没完，接下来又有个人向国元证券出具《担保承诺书》。据了解，振发集团以及振发控股的法定代表人、实际控制人查正发亲自作做担保，称其本人和配偶自愿为振发集团上述股票质押回购融资项目融资金额提供无限连带责任保证担保。

然而，在陆续的质押回购交易，以及振发集团背后“链条式”的连续担保下，振发集团与国元证券约定的回购期限届满，不仅振发集团未能偿还质押款，而且进行了担保承诺的全资母公司振发控股、实控人查正发及其配偶陆蓉，均未履行担保责任。

至此，国元证券在振发集团的“连续质押”以及“连环担保”中，4.4亿元融资本金“被套”。

值得注意的是，在融资本金“被套”之后，国元证券的追偿金额上升至6.26亿元。国元证券诉讼公告显示，请求振发集团归还融资本金4.4亿元、利息0.48亿元、罚息0.12亿元、违约金1.22亿元，以及律师费442.5万元。其中，违约金远高于利息。

此外，国元证券要求拍卖振发集团质押的6073.77万股珈伟股份、振发控股质押的振发集团6%的股权，并在应付款项范围内优先赔偿。同时，振发控股、查正发夫妇，连同与振发控股存在法人人格混同的另一家公司，均应对振发集团履行应付款项承担连带清偿责任。

第一季度净利润下降33%，股权质押业务“拖后腿”？

国元证券在公告中指出，其诉讼振发集团事项未对发行人生产经营、财务状况及偿债能力产生重大不利影响。

有专家也认为，其实质押爆仓很常见，券商有平仓能力和出质人的无限连带保障，大盘又没有暴跌，风险完全可控。不过，《商学院》记者注意到，在此次6.2亿元“连环质押风波”之外，国元证券的股票质押式回购业务，已经屡次给财报业绩“拖后腿”了。

财报数据显示，2019 年12月31日，国元证券买入返售金融资产账面余额为85.83亿元，其中股票质押式回购为69.62亿元，约定购回业务为2.29亿元，债券质押式回购为13.91亿元，减值准备余额为5.12亿元。

国元证券在年报中强调，“股票质押业务不断完善内控机制和风险管理，严格审慎筛选项目，完善贷后跟踪管理，加强风险处置，切实防范和化解业务风险。”然而其报表却直言——2019年国元证券信用减值损失3.68亿元，原因是计提股票质押业务减值损失所致。

（图片来源：国元证券2019年年报）

股票质押式回购的“拖后腿”也延续到了2020年。据国元证券的2020年第一季度报告，报告期内，公司计提信用减值准备1.53亿元，其中计提股票质押回购业务减值准备为1.34亿元，占比高达87.58%。

而且，相较于2019年第一季度的信用减值损失金额，国元证券2020年第一季度信用减值损失同比暴涨6409.55%，其变动原因一样为“计提股票质押业务信用减值损失所致”。

（图片来源：国元证券第一季度报告）

国元证券方面表示，其计提股票质押回购业务减值准备1.34亿元，主要为待购回的标的证券“珈伟新能”、“ST 中孚”、“深大通”、“退市华业”和“艾格拉斯”因股价持续下跌，且低于100%维持担保比例（含部分场外冻结资产）。

对比强烈的是，2020年第一季度，国元证券归属于上市公司股东的净利润仅为2.83元，同比减少32.93%。

（图片来源：国元证券第一季度报告）

另据国元证券发布的关于计提资产减值准备的公告，2020年第一季度，公司计提各项资产减值准备金额共计1.55亿元，减少公司本期利润总额1.55亿元，减少公司本期净利润1.16亿元，减少期末所有者权益1.16亿元。

除此之外，《商学院》记者统计发现，国元证券的重大诉讼事项也以股票质押业务纠纷为主。其2019年财报披露的涉案金额超千万元的诉讼事项共计13件，其中有7件为股票质押业务纠纷，这7起纠纷融资本金累计达17亿元。

交易关联方经营状况堪忧，偿债能力几何？

值得注意的是，股票质押业务并非就是一个糟糕的业务。资金融入方将其持有的股票或其他证券质押给国元证券，从国元证券融入资金，并约定在未来返还资金、解除质押。而国元证券就可以赚取股票质押到期后的本金利息。

在国元证券的买入返售金融资产中，股票质押式回购业务占比极高，2018年为88.9%，2019年为86.3%。而且，2019年，国元证券收取担保物市值为136.3亿元，借出证券的账面余额为69.6亿元，借出资金占收取担保物市值占比为51.1%。在2018年，该占比为59.3%。

（图片来源：国元证券2019年财报）

不幸的是，在振发集团的融资本金高达4.4亿元的交易中，不仅交易方未能按时偿还本金及利息，而且后续的“连环式担保”也未能发挥应有的效果。

目前，质押给国元证券的仍有6073.77万股珈伟股份，以及6%的振发集团股权，然而，珈伟股份的经营状况令人担忧。

财报数据显示，2018年，珈伟股份营收16.9亿元，归属于母公司股东的净利润却为-19.9亿元。到2019年，其营收同比大降50%，仅为8.4亿元，归属于母公司股东的净利润仍然为负，且达到-10.75亿元。

此外，珈伟股份诉讼缠身，截止2020年5月，其连续12个月内内累计诉讼金额合计为2.43亿元，占公司最近一期经审计净资产的12.71%。

其中，公司作为起诉方涉及的诉讼、仲裁合计涉案金额为0.3亿元元, 占总金额的12.55%；公司被起诉类案件合计涉案金额为2.12亿元, 占总金额的87.45%。

（图片来源：珈伟股份公告）

除此之外，此次质押事件的“主角”、珈伟控股的单一大股东——振发集团，其经营状况从珈伟股份财报中也可窥知一二。

珈伟股份财报披露，截止2019年12月31日，应收振发集团及其关联公司9.91亿元，按单项计提坏账准备6.46亿元。珈伟股份直言——“因振发集团资金短缺，可能会影响款项的可收回性”。

也就是说，不仅珈伟股份自身连年亏损巨大、诉讼缠身，其单一大股东振发集团也资金短缺，甚至对珈伟股份的近10亿欠款还要大部分进行计提还账准备。

据了解，股票质押式回购业务的信用风险敞口主要是指融资方提供担保品并从本公司融出资金而产生的负债，其信用风险来自于交易对手未能及时偿还债务本息而违约的风险。那么券商在相关交易中的风控要求大致如何？

有相关人士指出，不同券商的风控标准不同，因为每一家券商的风险偏好是不一样的。有的券商会严格把控标的证券，比如标的股票的公司上市时间、对外担保、最近几年或几季度是否有亏损等等。还有就是确定质押股票的价格，控制质押率，比如有限售的股票在质押时的折扣会更低。在接近平仓线之前就要让客户补仓或者补充担保品。

无论如何，振发集团等企业经营状况令人担忧，偿债能力更加存在不确定性，在此情况下，国元证券的6.26亿还能有戏吗？

《商学院》将持续关注。