农夫山泉上市传闻已久，如今水落石出。

4月30日凌晨，农夫山泉股份有限公司在港交所官网披露了招股书。这意味着，为此筹备了一年多的农夫山泉，终于要开启港交所上市之路。

《商学院》记者就启动港股IPO的相关问题向农夫山泉发送了采访函，截至发稿，未收到回复。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示，农夫山泉IPO一直是市场关注的重点。随着中国整个饮料行业进入一个高度同质化以及品类创新升级迭代速度缓慢的状态，农夫山泉也在寻求多品牌、多品类、多渠道、多场景、多消费层次的一个布局。在这种布局下，农夫山泉境外IPO将加大自身渠道、品牌、国际化的投入以及未来全产业链的布局。

“突如其来的疫情也对部分食品饮料企业形成了考验，比如餐饮、酒店等特殊渠道无法正常营业，作为上游供应商的食品饮料企业，也将遭遇挑战，从该角度说，疫情也加快了农夫山泉上市的进程。”朱丹蓬说。

近几年，农夫山泉不断加码多元化，拓展其边界。盈赛品牌咨询联合创始人李刚健向《商学院》记者表示：“农夫山泉光靠矿泉水品类，难以把盘子做大，如果要上市，资本市场要看它的增长率。”

屡传上市

近年来，围绕农夫山泉上市的传闻屡次出现。早在2017年3月，农夫山泉出现在浙江辖区辅导上市的公司名单中，引起其上市传言；2017年11月，农夫山泉将借壳乔治白上市的传言再次出现。

农夫山泉创始人钟睒睒曾在2017年6月公开表示：“资本市场讲究需求与被需求，但农夫山泉现在没需求，因此不需要上市。”

在2008年5月22日，农夫山泉就与中信证券签署A股上市辅导协议，上市传言似乎被证实。

不过，2019年1月12日,中国证监会浙江监管局发布《中信证券股份有限公司关于终止农夫山泉股份有限公司辅导的报告》显示,农夫山泉上市辅导在2018年12月终止。报告显示，2008年3月20日，中信证券与农夫山泉签署了《农夫山泉股份有限公司与中信证券股份有限公司首次公开发行股票合作框架协议》，并于2008年5月22日签署了《农夫山泉股份有限公司与中信证券股份有限公司首次公开发行股票辅导工作协议》。2018年12月29日，经双方友好协商一致，农夫山泉与中信证券签署了上述辅导协议的终止协议。

2019年11月，曾有传闻称，“农夫山泉计划在香港进行10亿美元IPO，最早在明年上半年进行”，农夫山泉相关负责人当时回应，不予置评。

农夫山泉即农夫山泉股份有限公司原名“浙江千岛湖养生堂饮用水有限公司”，其公司总部位于浙江杭州，系养生堂旗下控股公司，成立于1996年9月26日，创始人为钟睒睒。

《商学院》记者通过养生堂旗下公司万泰生物的招股说明书了解到，农夫山泉的大股东养生堂持股 65.5223%、钟睒睒持股 13.9937%、其他股东持股 20.4840%。

养生堂是核心的控股型平台公司，钟睒睒持股98.38%，另外通过其全资控股的杭州友福持有1.62%股权，换言之，养生堂由钟睒睒100%控股。

万泰生物招股书显示，2018年农夫山泉未经审计的总资产200.75亿元，净资产144.11亿元，净利润36.16亿元。

农夫山泉招股书显示，截至最后实际可行日期，钟睒睒持有农夫山泉全部股本中约87.4472%的权益，包括约17.8634%的直接权益及透过养生堂持有的约69.5838%的间接权益。钟睒睒持有养生堂全部注册资本中100%的权益，包括98.3800%的直接权益，及透过钟睒睒全资持有的杭州友福持有的1.6200%的间接权益。

根据农夫山泉招股书，2017年、2018年、2019年收益分别为174.91亿元、204.75亿元、240.21亿元，年复合增长率为17.2%，高于同期中国软饮料行业5.8%以及全球软饮料行业3.1%的增速。其中，农夫山泉饮用水贡献收入占比超57%。农夫山泉主要产品包括包装饮用水、茶饮料、功能饮料及果汁饮料等类别，包装饮用水始终是第一大品类，2017年、2018年及2019年，包装饮用水产品的收益占总收益的占比分别为57.9%、57.5%及59.7%，其次是茶饮料和功能饮料。

引起大家关注的，还有其包装饮用水的毛利率，招股说明书显示，农夫山泉包装饮用水的毛利率高达60.2%，这也意味着，我们常喝的农夫山泉矿泉水，每1元钱的销售收入可以给农夫山泉带来6毛钱的毛利。

“不差钱”的农夫山泉，上市似乎“另有目标”。朱丹蓬表示，即使“不差钱”，钟睒睒也不想把自己的积蓄全部投资于公司多元化的扩展，农夫山泉希望通过资本来撬动市场，以更小的风险获得更多的资源。

水源地之争

1998年，农夫山泉提出了天然水的营销概念。在宣传上，农夫山泉首次提出了“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”。

2000年，农夫山泉揭开了天然水和纯净水之战的序幕。彼时，市场上的娃哈哈、怡宝等水饮巨头以销售纯净水为主，而少有企业卖天然水。农夫山泉则用“天然水”打开了市场。

但也正是“天然水”的标签，让农夫山泉不止一次陷入“水源地危机”的舆论漩涡。

2020年，1月11日，微博网友“Qiang小Qiang”举报农夫山泉在武夷山国家公园违规施工、毁林取水。1月15日下午，农夫山泉发表声明称，公司取水点不在武夷山国家森林公园范围内，项目手续合法合规，网上流传部分举报图片系摆拍，存在刻意误导情况。此外，举报人强某某与农夫山泉存在利益纠纷。

彼时，《商学院》记者就事件最新进展、赢得市场份额的原因、缩短旗下产品保质期、多元化布局，以及上市等问题向农夫山泉方面发送了采访函，截至发稿，未收到回复。

国内知名品牌策略专家沈博元向《商学院》记者表示：“农夫山泉早期发展的主要战场是以华东区为主。农夫山泉总部地处浙江，加之华东地区的消费力、对于品牌的认知度及重视程度高于国内许多地区，所以农夫山泉品牌的营销动作先从华东地区发力，之后再慢慢渗透到全国，而福建武夷山厂也是农夫山泉这几年基于拓展全国瓶装水市场的计划之一。农夫山泉在进行生产扩张的同时，也在跟消费者沟通其品牌内涵与价值，因为它要凸显自身的差异化。”

事实上，这并不是农夫山泉第一次被爆“水源地危机”。2009年，农夫山泉最为核心的千岛湖水源，被指不适合饮用，只适用于工业用水。2013年，农夫山泉被指水中现黑色不明物，公司回应，黑色不明物是矿物盐析出。同为2013年，农夫山泉丹江口水源地被指“垃圾围城”，其中不乏疑似医用废弃药瓶。2018年，农夫山泉欲在新西兰购置水源地，但遭万人抵制，称新西兰正面临被“挖空”的危险。

目前，越来越多的瓶装水企业已开始水源地“争夺战”。农夫山泉疑似“毁林取水”事件在一定程度上折射出瓶装水企业对水源地迫切的需求。

前瞻产业研究院报告指出，消费升级趋势下，消费者更注重产品带来的附加值，水源地的差异化将成为产品附加值的体现。天然矿泉水已经成为行业主流的换挡方向，而优质水源地所产生的差异化也成为了企业的竞争优势。

沈博元认为，未来，瓶装水企业将持续打品牌概念，企业间的竞争将围绕“谁家的水源相对纯净，谁家的水工艺比较好”来展开。

前景几何？

招股书显示，农夫山泉过去三个财年的收入中都是饮用水产品占了大头，其中2017年、2018年以及2019年的营收中，饮用水收入占比都超过57%。饮用水收入的年增长率保持在17%左右。

近年来，在包装饮用水的基础之上，农夫山泉尝试产业多元化发展，从卖饮品到卖水果，2018年8月又开始卖大米。

2019年，不到一年的时间里，农夫山泉已经连续推出近10款新品。其中包括运动饮料、植物蛋白类酸奶、面膜、身体乳、咖啡甚至布局咖啡机。下半年开始，农夫山泉推出低温NFC果汁、含锂型天然矿泉水；近期又推出苏打矿泉水新品。

“一般来说，大部分消费者的心智当中，对于瓶装水内容的差异化认知程度较低，各品牌瓶装水的口感区别并不大，也很难辨别得出差异。”沈博元说。

沈博元表示：“水业务发展至目前阶段，农夫山泉需要往深度去扩张。瓶装水的毛利比较低，农夫山泉需要开发高毛利产品才能够支撑其整个品牌。开发附加价值比较高的产品，意味着毛利一定要高，这是企业在发展过程中的必然选择。”

产业时评人张书乐向《商学院》记者表示：“在大健康概念开启之后，饮料、食品企业都在进军，农夫山泉原本在饮用水上就以天然和健康作为品牌基本元素，在跨界其他饮品、日化产品上，这种品牌元素会被用户直接在潜意识中代入新品之中，形成品牌联想，其新品的健康理念几乎由此而‘天然’。”

“但挑战也同样存在，其布局的新品，大多和饮用水无太多关联性，过去‘大自然的搬运工’这一纯天然的概念，事实上和新品之间的关联更弱。仅仅靠初始产品的设定来驱动，容易变成肥皂泡，看似美妙，但一戳就破。此外，新品本身一旦大健康化，其所需要的科技元素会高过天然概念，而农夫山泉并没有真正展现出这方面的肌肉。”

在张书乐看来，多元化是必然，农夫山泉作为总品牌，支撑其多元化布局的关键，除了过去成功加诸在饮用水上“有点甜”的差异化的口味路数外，还要有更多技术支撑，达成目标用户内心期待的健康诉求，这无疑是需要大量投入的，农夫山泉过快布局多领域，会稀薄掉这部分投入，在一直没有爆款出现的前提下，很容易崩塌。

农夫山泉于2019年年中推出锂水，希望借“锂水”打健康牌，拓展中老年饮用水市场。据界面报道，支撑农夫山泉做此构想的，是锂元素与阿尔茨海默症之间关联的研究。这家公司目前最常引用的一个案例是：哥本哈根大学的一个研究小组研究发现，在自来水中添加锂元素可能是一种预防痴呆症的措施。这一研究被发表在《美国医学会杂志·精神病学》。

但《美国医学会杂志·精神病学》的一篇文章也提到，锂涉及的许多神经通路都跟神经精神疾病相关，但这些通路之间的关系非常复杂，所以无法确定锂为什么会有这些效应，尤其是考虑到它在水中的含量相对较低。此外，与其他人群相关研究面临的问题一样，这项新数据表明了一种联系，但它并不能完全确认锂在这里发挥了决定性因素。哥本哈根大学的研究人员也明确表示，他们所做的研究无法排除与居住城市相关的其他因素。

今年1月，网传包括农夫山泉天然水550ML、茶π、维他命水、尖叫、东方树叶在内的多个饮料保质期缩短。其中，天然水550ML保质期从24个月缩短至12个月。东方树叶从12个月缩短至6个月。尖叫等产品由12个月缩短至9个月。

沈博元认为，工业化饮品的保质期一般可达一年，缩短旗下产品保质期是农夫山泉的营销手段，消费者普遍会感觉其产品没有使用或添加了更少的防腐剂。不过，对销售端的考验会加大。缩短保质期后，整个业务与市场的服务体系要更加地及时。过去同样的时间，如4个月，保质期为6个月的产品在消费者观感上会属于临期商品。而如果产品超过保质期未被售出，破损率就会提高。

“保质期缩短，企业要做两件事情，一是消费者宣传，二是整个市场服务要做到更细致，要抓得更深，对企业渠道管理能力的资质要求非常高。”沈博元说。

朱丹蓬认为，无论缩短保质期还是推新品，都是农夫山泉在为上市做准备。“在上市前，农夫山泉需要调整自己产品结构和运营模式，形成持续的盈利能力，以便更适合未来上市公司的运作，并且能够达到高溢价。”

“企业要做创新，创新需要资本。企业到了某一发展阶段，要提高其产品的品牌价值，还需进行产品结构升级与人才布局。对农夫山泉来说，做大健康、产品升级换代，以及人才培养，均需资金加以支持。此外，通过上市，与一些世界级的饮料品牌做比较，才能够进一步了解到自己的短板在哪里。”沈博元如是说。