“弹弹弹，弹走鱼尾纹”，有周迅、梁朝伟、彭于晏等一众大牌明星加持的化妆品牌丸美的母公司，广东丸美生物技术股份有限公司（以下简称“丸美”）在苦熬五年，历经两次被否后终于等来了证监会的一纸批文。

但在等来这一纸批文后不到十天，丸美发公告显示，因为其IPO价格对应的市盈率高于中证指数有限公司发布的行业平均市盈率，会给投资者带来一定的风险。根据证监会相关规定，要求连续三周，在指定信披媒体上发布“投资风险特别公告”。根据连续三周发布“投资风险特别公告”的时间安排，原定于2019年6月25日进行的网上、网下申购将推迟至2019年7月16日，并推迟刊登《广东丸美生物技术股份有限公司首次公开发行 A 股股票发行公告》。原定于2019年6月24日举行的网上路演推被迟至2019年7月15日。

2014年6月，丸美第一次向证监会提交IPO申报材料，并于两年后的2016年6月再次向证监会提交了招股书。2016年11月，证监会在给丸美的反馈意见中发出19问。要求针对经销商模式、生产经营、广告费用以及股东情况做出进一步的说明，此次申请被拒。

2017年，丸美再次提交IPO招股书，因招股书隐瞒食药监局通报的产品质量等问题而再次折戟。同年，与丸美近似规模的化妆品企业珀莱雅和拉芳家化顺利上市。

2018年3月，丸美第三次提交上市申请，2019年4月30日过会，但直到2019年6月14日才审核通过。期间，丸美的审计机构，广东正中珠江会计师事务所（特殊有限合伙）因康美药业业绩造假而被证监会立案调查。

且不说丸美的上市路问题重重，《商学院》记者对丸美财报分析后发现，这家以营销见长的公司正在努力塑造的品牌高端化却有两个无法无法自圆其说的问题：

一是包装成本是原料成本的两倍以上，这让人不得不怀疑这是否是现代版的买椟还珠；二是丸美的销售费用在业界一马当先，而研发费用却低于同业水准，但其毛利率却高于业界基准线，在整个产业以核心专利技术为先导的升级中，丸美品牌升级的实质又是什么？

《商学院》记者就上述相关问题，将采访提纲发至董秘办相关负责人，对方回复称，“非常感谢您对丸美的关注。公司目前尚未挂牌，仍处于IPO的静默期，请以招股书披露的信息为准。”

丸美的品牌升级是包装材料升级还是产品品质升级？
 

丸美为求上市，分别于2014年6月、2016年6月、2017年6月及2018年3月分四次向证监会递交IPO申报材料。

记者在对丸美提交的财报进行分析后，发现丸美的产品利润高于行业基准，且包装材料成本远高于原料成本，经过对2011年到2017年数据的综合统计，记者发现丸美的包装材料成本约为原材料成本的2.51倍。

表：2011-2015年丸美直接成本  单位：元/百克

在招股书中，丸美解释，2012年对比2011年的产品平均单位成本上升，主要源于包装材料成本的上升。2012年，为进一步提升品牌档次，公司对产品包装的设计工艺进行了升级，采用了更多的新工艺以及更好的材料等。这些举措提升形象的同时，也增加了包材成本，单位包装材料成本2012年较2011年增长了22.62%。

招股书同时还提到，2012年对比2011年，产品平均销售单价上升4.44%，从每百克45.92元上升至每百克47.96元，主要原因系当年丸美和春纪新开发/升级的产品价格提高，因而平均售价上升。

2013年，公司进一步推行精益生产和成本控制措施，以往包装材料、原材料浪费较多的情形在不断改善，产品平均单位成本2013年较2012年下降了6.99%，其中单位原料成本下降了17.06%，单位包材成本下降了4.87%。

由此，2013年的原料成本相对2011年仅上升2.17%，包材成本相对2011年上升16.6%，每百克销售单价上升3.4%。无论是销售单价还是包材成本，其增幅均高于原料成本。

2018年的IPO申报稿中，丸美不再把产品平均单位成本单列出来，而是以总数计算。

表：2015年-2017年丸美的直接成本

表：2011年－2017年，丸美原材料成本与包装成本增速统计

（注：原材料成本与包装材料成本皆摘自公开申报材料）

至于为什么包装成本要高于原材料成本，记者在2016年的申报稿关于公司存货的解释中发现，公司存货中包装物排在库存商品后，占存货成本的第二大比重，是由于公司“丸美”品牌定位为中高端，对产品的外包装有较高的要求，因此相应的包装物成本也较高。但是包装物的成本远高于定位中高端的产品的原料成本，不禁让人匪夷所思，究竟消费者买的是中高端的包装还是中高端的原料？

丸美如此在意的包装也真如其所愿吗？消费者反映售价高达598元的丸美日本酒御龄冰肌乳保湿乳液的包装脱漆。

巨额营销费用让丸美“完美”了吗？
 

在丸美的申请书中有这么一段话，“化妆品由于直接作用在皮肤上，因而安全性和有效性极为重要。品牌知名度代表着消费者对该化妆品牌的认可与信赖。因此，品牌知名度高，化妆品价格中包含的品牌附加值溢价越高，利润水平也相对较高。”

申请书中另有一段话，“目前不少国内品牌正在顺应消费者多元化的需求趋势，向高端产品市场渗透，并为此投入大量的广告宣传费用。”

这里强调丸美的营销逻辑是品牌知名度代表着高溢价和高利润水平，在表述中，看不到产品品牌和品质的关联。

为实现营销的效果，丸美针对不同品牌聘请了不同明星形象代言人，其中“丸美”品牌选择周迅、梁朝伟、袁咏仪、梅婷、陈鲁豫、杨子姗等作为形象代言人；“春纪”品牌选择李宇春、胡歌、周冬雨、娜扎（古力娜扎尔•拜合提亚尔）、吴莫愁等作为形象代言人。

2014年、2015年和2016年，公司销售费用分别为40,485.80万元、41,975.26万元和47,227.74万元，其中广告宣传类销售费用占比较高，占比分别为73.00%、69.68%和66.87%。

而与此相对应的是，2016年8—9月，丸美股份的春纪美白防晒乳产品、丸美防晒精华隔离乳产品、丸美激白防晒精华隔离乳等7批次产品，被国家食品药品监督管理总局通告连续检出防晒剂成分与批件及标签标识不一致。

2017年9月6日，春纪美白防晒乳被检出为不合格产品，未检出样品批件及包装标识成分丁基甲氧基二苯甲酰基甲烷。2017年11月13日，丸美激白防晒精华隔离乳和丸美嫩白防晒乳被检出为不合格产品。后招股书显示，经生产企业所在地食品药品监管部门现场核查并经生产企业确认，该样本为第三方假冒发行人产品。但是丸美股份只对三次通告中的部分产品进行了复检申请，而不是全部。在此说明的是，未检出批件及标签标识防晒剂“丁基甲氧基二苯酰基甲烷”、“甲氧基肉桂酸乙基己酯”、“奥克立林”、“4-甲基苄亚基樟脑”、“亚甲基双-苯并三唑基四甲基丁基酚”、“双-乙基己氧苯酚甲氧苯基三嗪”等成分或会影响防晒产品的防晒效果。

除了丸美的已被审查出的问题，若对其做深入探究，其研发能力和水平究竟在业界处于怎样的水准呢？

高营销费用，低研发成本，是什么让消费者以为品牌升级了？
 

当品牌宣传升级时，丸美在产品研发上做了怎样的投入呢？记者与丸美同等规模的化妆品企业拉芳家化和珀莱雅进行了比对。丸美的研发投入占比、研发人员数量以及发明专利都是偏低的，有些是最低的。

表：丸美、拉芳家化和珀莱雅研发人员对比

注：丸美成立于2000年；拉芳家化成立于2001年，2017年3月13日上市；珀莱雅成立于2006年，2017年11月15日上市。

表：丸美、拉芳家化和珀莱雅专利数对比

需要注意的是，在发明专利、实用新型专利和外观设计专利这三种专利中，含金量最高的是发明专利，这项专利很是考验一家企业的研发能力，因为发明专利需要具备“突出的实质性特点和显著的进步”，而实用新型专利只需具备“实质性特点和进步”。实用新型的创造性水平要求比发明要低，因此，有人把实用新型专利称为“小发明”或者“小专利”。发明专利除了初步审查之外，还需要进行实质审查。实用新型专利一般6个月左右能够拿到专利证书，发明专利一般一年半左右拿到专利证书。

表：研发费用比对（以2017年为标准） 单位:万元

表：丸美历年研发费用（摘自2018年IPO上市申请稿） 单位:万元

据招股书稿显示，丸美拥有境内有效专利 79 项，其中 15 项为发明专利，59 项为外观设计专利，5 项为实用新型专利，境外有效专利 2 项。

相对于每年两千多万的研发投入，丸美2013年、2014年、2015年用于广告宣传类的费用支出分别为3.49亿元、2.96亿元和2.924亿元，占公司销售费用的比例分别为82.37%、73%、69.68%。

我们不禁要问，高营销费用，低研发成本，是什么让消费者以为品牌升级了？

《商学院》将持续关注。