20亿元的债务，怎么就把一个资产3600亿元的校企巨头企业压垮了？

2月18日，在没有任何征兆的情况下，方正集团宣布申请破产重组，这让外界一片哗然，这样一家中国最大的校企，500强企业怎么就走到了破产清算的地步？事情还得从北大方正从北京银行借贷的一笔20亿元的债务说起。一年前方正集团从北京银行借贷了一笔短期借款20亿元，2019年12月1日到期，结果方正未能在12月1日完成这笔债权的本息兑付。北京银行认为方正已经不具备这笔债权的清偿能力，将方正集团告上法院，2020年1月14日，北京市第一中级人民法院对北大方正下达通知，申请对方正集团进行破产重组。

事实上，方正集团是一家拥有3600亿元资产，年营业额高达1333亿元，净利润16亿元的大型国有企业，旗下拥有6家上市公司。然而，方正之所以走到破产重组的地步，与其巨额的负债分不开，数据显示，方正总负债超过3000亿元，负债率高达83%。针对方正集团目前破产重组的问题和未来的可能，《商学院》记者发采访函给方正集团公关部，截至发稿前未收到相关的回复。

破产重组内情

方正集团于2019年度发行超短期融资券，发行金额为20亿元，期限是270天，到期日为2019年12月1日，票面利率为4.94%。然而，到了12月1日，方正集团却无力偿还这笔债务的本金及利息。这是这家集团第一次违约，也让方正站在了风口浪尖上。

随后，就引发了集团的资金链危机。联合资信将方正的长期信用等级从3A下调到A，评级展望为负面，方正所持有的方正证券、中国高科等上市公司的股票也都被冻结。经过斡旋和调节，最终把这笔债务的偿还时间推后到2020年2月21日。

然而，2020年2月14日，方正集团却收到北京市第一中级人民法院送达的通知，北京银行申请对方正进行破产重组。理由是北京银行认为方正不具备偿还债务的能力，但具有重组的价值。2月19日，法院指定方正清算组担任集团管理人。清算组由人民银行、教育部、相关金融监管机构和北京市相关职能部门组成，这就意味着方正正式进入重组。而20亿元的债务，方正集团也一直没有偿还，正式违约。

公开资料显示，2018年方正集团总收入1333亿元，总资产3606亿元，净资产655亿元，北大方正拥有IT、医疗、产业金融、产城融合等业务板块，旗下拥有方正科技、北大控股、方正证券、北大资源、方正医药、中国高科等6家上市公司，35000余名员工。

数据显示，截至2019年12月，方正集团本部的负债高达700亿元，包括300亿元的债券，400多亿元的银行贷款。整个北大方正的总负债高达3030亿元，资产负债率高达83%。

在产业观察家梁振鹏看来，通常一般的企业资产负债率最高不要超过60%，超过60%基本就离资不抵债不远了，比较健康和安全的资产负债率应该在30%到40%之间。方正集团高达83%的资产负债率，本身企业的经营已经处于一个非常危险的边缘。

事实上，北大方正并不是没有现金，其货币资金余额还有400多亿元，但是这些资金显然已经受限，无法兑付那20亿元的负债，最终导致北大方正违约，走向破产重组的境地。那么，北大方正如何一步一步走上高负债的企业运营之路？

快速扩张留隐患 

资料显示，北大方正集团由北京大学于1986年投资创办。已故的王选院士作为北大方正的技术决策者、奠基人，其发明的汉字激光照排技术奠定了北大方正的起家之业。1986年，北大方正以王选发明的汉字激光照排系统起家，在1989年订货金额突破1亿元大关。

从1990年到1994年，在王选以及一批年轻干将的努力下，报纸远程传版技术、彩色桌面出版系统、新闻采编流程计算机管理系统以及符合国际开放潮流的新一代软、硬件系统先后问世。1990年之后的5年，北大方正出版的系统在国内得到广泛的使用，在国际市场也非常具有竞争力，占有了港澳、东南亚和北美地区80%的市场。

随着市场发展的成熟，北大方正的利润增长缓慢了很多，到了1998年甚至开始亏损。1999年，任教北京大学的魏新临危受命，开始担任方正集团副董事长，2001年魏新成为方正集团董事长，彼时魏新提出“方正的发展要多元化”，“要请专业的人做专业的事”。

2003年以前，方正集团还是一家以IT技术为主的公司。2003年以后，随着改制的完成，整体发展战略发生了巨大的变化，它成为一家多元化发展的集团公司，旗下拥有6家上市公司，分别为方正控股、方正科技、方正证券、北大资源、北大医药、中国高科，目前总市值近800亿元。

当年，方正集团开始了一系列的并购项目：2002年斥资2.3亿元收购了浙江证券；2003年出资凭借2亿元拿下了苏州钢铁集团；通过3亿元拿下西南合成制药，更用4亿元收购了武汉正信投资。通过这一系列的操作，北大方正总资产从100亿元飞速增长到213亿元，资产规模迅速做大。

“被北大方正收购的那些公司，大多处于债务危机或者经营遇到了困境，通过低价收购这些公司。方正对其进行了新的改革，最后形成了新的公司。”梁振鹏表示。

2003年北大方正集团内部开始股权改制，改制的成功让这家国有企业彻底摆脱了体制的束缚，走上快速发展的道路。从2005年开始，北大方正集团资产总额从2005年255亿元增长到2008年402亿元，增长率高达16.38%；营业收入从2005年的245亿元增长到2008年的420亿元，复合增长率达到19.68%；利润总额从2005年的8亿元增长到2008年的46亿元，复合增长率高达79.25%。

“也就是从这个时候，方正集团开始抛弃自己的核心技术和核心优势，抛弃了事业运营的模式，走向资本扩张的道路，通过收购兼并的方式，企业规模不断扩大，但是企业却失去了核心竞争优势，这为后来的发展埋下很大的隐患。”梁振鹏表示。

李友操控集团

方正集团快速扩张和发展的10年和一个人关系密切，他就是方正集团前任总裁李友。

李友并非出自北大，他是郑州航院80年代毕业的一个普通本科生，但是其在国家审计机关任职15年，期间主持或参与过40余家大型国企的审计和推荐上市工作，后曾担任中国高科集团董事、总裁。2001年，受董事长魏新之邀，资本市场上的“浪里白条”李友正式进入方正集团，历任方正科技股份有限公司董事、执行总裁、北大方正集团董事兼执行总裁。

李友职业经历丰富，具有财务、金融和投行方面的专业知识，谙熟资本运作、收购和IPO。2003年出任集团CEO的李友对方正集团进行改制，改制方案为把集团股份一分三份，35%归北大资产；30%用作股权激励，交由管理成和员工持股；另外35%以1:6的对价转让给新引入的社会资本。

2003年12月，教育部批复了北大方正改制方案，准许将评估净资产的35%以溢价的方式转让给社会股东；将评估净资产的30%以净资产价格转让给管理层持股公司——北京招润投资管理有限公司，北京大学则持股35%。

2004年3月，北京大学批复了北大方正集团向社会股东的股权转让—向成都华鼎文化发展有限公司转让18%，向深圳康隆科技发展有限公司转让17%。与管理层持股公司招润以净资产入股不同，两家社会公司入股价格是审计后净资产的6倍，共计3.15亿元。然而，这两家社会股东正是李友及其一致行动人，华鼎公司在2007年2月之前，是李友的私人公司，康隆公司则是李友团队成员共同所有。

如果改制以这个结果完成，李友及其团队就将持有方正集团50%以上的股份，北大方正就会成为一家私人控股的公司。但最终李友团队没有成功，向社会股东溢价出售这35%的股权,以“零对价”回到北京大学名下，北大方正70%的股权仍由北京大学资产经营公司持有。

而李友之所以能够操作这一资本运作，与其庞大的亲友关系网密切相关。李友担任方正集团执行总裁期间，其大学同学基本都被招至方正集团，担任各个岗位的要职，李友及其同学在北大方正构建起了“郑航系”的关系圈，占据了北大方正的最重要高层职位，其中其同学余丽还是集团董事和副总裁，方正集团副总裁方中华和冯七坪也是李友的大学同学，其中方中华更是李友大学时的上下铺室友。

这样一个复杂同学关系组成的“郑航系”正是导演改制和一系列收购的操盘团队。方正集团的改制，李友本人出任集团CEO，余丽、方中华等人也在方正集团身居要职。这场改制曾引发巨大争议，部分媒体和外界人士质疑此次改制涉嫌国有资产流失，这也为后来的李友入狱埋下隐患。

都是并购惹的祸

2014年8月，方正证券以6.09元每股的价格发行股份213210.14万股，收购民族证券100%的股权，而持有民族证券84.4%股份的政泉控股在重组完成后成为方正证券的第二大股东，持股比例大21.86%，而方正集团则对方正证券的持股比例从收购前的41.22%下降到收购后的30.55%，股权稀释成为这两家机构争夺董事会话语权和矛盾激化的隐患。

2014年11月2日，政泉控股实名举报方正集团CEO李友及其团队涉嫌内部交易，获利近4亿元。11月8日，政泉控股公布包括代持协议等多份证据。一个月后，政泉控股对外发布声明称，方正集团的高管因为涉及刑事案件接受司法机关调查的报道属实。北大方正方面则紧急辟谣，声称政泉控股恶意造谣，并将向公关机关报案。

2015年1月5日，方正集团在其官网发布公告：公司的魏新、李友和余丽三位董事应相关部门要求协助调查。经过一年的调查，2016年11月，辽宁中级人民法院一审公开判处李友等人内幕交易案，内幕交易罪、妨害公务罪、隐匿财务账本罪等五罪并罚，李友获刑4年半，被处罚金7.5亿元。

事实上，李友入狱还是和其改制过程中的违规操作有很大的关系。当年李友控股的招润投资以持有方正集团30%股权入主正在衰落中的方正集团，此举引发了巨大争议，争议焦点为国有资产流失问题。2003年初方正集团评估的净资产为1.5亿元，总资产100亿元，按照此估值，招润投资以4480万元作为对价获得了方正集团30%的股权。

招润投资成立于2001年，注册资本1000万元，招润投资的股权结构为李友持股32.98%，方中华持股26.89%，余丽持股23.32%，冯七坪持股6.48%,张兆东持股5.55%，魏新持股4.78%。彼时招润投资的股权结构几经变革，为之后李友等人与方正集团的相关诉讼埋下隐患。

随着李友、魏新等方正高管入狱，北京大学委派了新的方正集团董事，其中北大校长助理、校产办主任黄桂田出任方正集团董事长。至此方正集团正式告别了领导其十几年的“李友、魏新”时代，北大系再次执掌方正集团的话语权。

2019年，随着方正集团曾经的CEO李友提前一年出狱，方正集团与李友、余丽等方正曾经的管理层控股的北京招润投资管理公司之间关于股权、债权等情况的争夺进入白热化阶段。虽然李友入狱，但是李友、余丽等控股的招润投资仍持有方正集团30%的股权，剩余70%的股权则由北京大学掌握，这成为如今双方权益争夺的根本原因。据悉，李友与方正集团就此谈判，谈判涉及北京招润持有方正30%的股权问题，以及李友个人公司向方正集团拆借的十几亿元资金。

成也并购败也并购

1995年方正推出自己的电脑产品，但是和当时的联想相比，无论是进入时机还是投入的力量，都差距很大。进入2000年以后，当时的方正科技陷入衰退。2001年魏新开始担任方正集团董事长，提出方正在“专业化基础上的多元化战略发展思路”，随后引入资本狂人李友担任方正集团CEO，从此开始多元化道路上的资本征战。

2002年8月，北大方正入主浙江证券之后，完成了四笔重大收购。2002年5月，方正集团完成对苏州钢铁集团的收购，7月，又收购当时已经ST的西南合成制药股份有限公司。不到一年时间，方正集团首先进军证券业，继而又大手笔投入钢铁制造业，然后染指医药领域，行业跨度之大，令业界震惊，称呼“看不懂”。

从2002年开始，在李友的主导下，2002年斥资2.3亿元收购浙江证券；2003年出资2亿元收购苏州钢铁集团；同年以3亿元入主ST西南合成制药，以4亿元收购武汉正信投资等。方正集团借助资本杠杆，投入十亿多元资金，就收购了众多企业，让自己的总资产由100亿元迅速膨胀到213亿元，为其成为大型控股集团打下基础。

当时的被收购方大多是陷入债务危机或经营困境的公司，方正集团均以低价收购这些公司。收购后，方正集团对此进行并购重组等改革，最终成为方正系下的组成部分。如西南合成制药，方正集团对其进行债务重组和增资扩张后，扭亏为盈，之后与北大医学部合作，在2013年更名为北大医药，成为方正集团的六大上市公司之一。

然而，随着资产规模的极具扩大，和营业收入的快速增长，方正集团在外界看来已经是一个明星企业一般，2018年营业收入1333亿元，净利润16亿元，资产高达3600亿元。然而，在持续的内斗中，在不断的非相关多元化中，方正集团已经不知不觉地成为一个高负债和业绩不佳的企业，2019年前三季度方正集团就亏损24.69亿元。

担任多家上市公司独立董事的福州大学经济与管理学院教授肖阳认为，方正集团虽然有前期的激光照排和电脑业务优势，但是后来盲目的过度多元化，导致核心能力耗散，大而不强，这是战略层面非理性扩张的问题。近年来很多红极一时的上市公司频频暴雷，实质上都是核心优势空洞化的企业，长期积累的问题浮出水面而已，与方正集团遇到的问题如出一辙。

在李友担任方正集团十余年CEO的过程中，一方面方正集团从一个IT企业发展成为一个多元化的集团公司，资产和规模都扩张了几十倍之多，成为中国最大的校企；但是另外一方面，在多元化的过程中，方正集团也逐步失去了核心优势，成为一家没有“一技之长”的集团。

业绩不佳，危机显现

随着政泉控股和方正集团持续两年多的争斗，方正集团内耗损失惨重；而李友等高管的入狱则让方正集团元气大伤，除了旗下的上市公司连遭处罚和谴责之外，各个子公司的骨干也在这场争斗中流失严重。而集团旗下的六大上市公司不是亏损就是利润下滑。如何提振业绩，正在考验着这家企业的新任领导班子。

作为方正集团IT板块的方正科技和方正控股，在2017年的时候就已经开始陷入亏损的境地。2017年方正科技营业收入50.99亿元，同比下滑22.91%，净亏损8.22亿元；2018年依靠出售旗下资产变现才勉强盈利5500多万元；2019年预期亏损11.6亿元到13.9亿元。方正科技正在成为拖累方正集团业绩的罪魁祸首。

最近几年随着高管团队的流失，方正证券的业绩也是持续的下滑，2017年方正证券营业收入59.5亿元，同比下降23.28%，净利润14.5亿元，同比下降43.45%；2018年方正证券营业收入57.23亿元，同比下降4%，净利润6.61亿元，同比下降54.48%；2019年前三季度方正证券营业收入49.67亿元，同比增长33.95%，净利润10.75亿元，同比增长136.48%。

相比之下，在其他几个板块中，方正医药、中国高科、方正控股的规模都比较小，对整个集团的业绩影响有限，而方正证券承担了方正集团最重要的利润来源。尽管这三年方正证券业绩波动较大，但是依然是方正集团的主要利润来源，可见方正集团已经逐渐靠金融输血，其核心科技却是乏善可陈，缺乏创新。

而方正集团最大的一个板块其实是北大资源，北大资源集团最核心的资产是价值725亿元的投资性房地产。但是北大资源是方正集团资产最庞大，也是负债最高的一个板块。相关数据显示，截至2018年6月30日，北大资源总资产为505.20亿元，总负债为479.39亿元。北大资源的资产负债率约95%，经营风险非常高。具体来看，北大资源的有息借款为188亿元，其中必须1年内偿还的短期债务为152.45亿元，占比81.81%；必须在2年~5年内偿还的债务为35.55亿元。

高负债压力下，北大资源曾尝试通过出售旗下项目回笼资金。2018年12月，北大资源发布公告，挂牌出让青岛博雅置业有限公司70%股权及债权。但是最终该项目转让流产，北大资源没有如愿回笼资金。

“这几年北大资源资金状况并不好，负债率偏高，手持现金难以覆盖短期借款，在融资环境日益收紧的情况下，北大资源面临的资金风险很大。加上地产项目前期投资大，整体开发周期长，资金回笼比较慢，对北大资源的负债造成比较大的影响。”肖阳教授表示。

方正的几种结局

方正集团作为北大脱胎出来的校企，应该借助北大的学术和科研优势进行转化，进行产业化，这应该是方正集团最核心的优势。但是方正却通过证券金融，以及各种收购并购的资本运作，将自己变成一个丧失核心技术和优势，追求一个空心化的金融资产运营的集团，虽然资产规模越来越大，但是伴随而来的是负债也越来越高，最终资不抵债，走上破产重组的境地。

毕竟深陷债务危机的方正集团，选择破产重组或许是最好的一个途径。需要注意的是，方正集团目前进行的是破产重组和非破产清算。北京实地律师事务所创始合伙人律师范伯松告诉记者，破产重组是着眼于积极预防、防止破产清算、评估处理，充分调动各方利益关系人的积极性，试图拯救陷入经营困境中的企业，从根本上恢复债务人的生产经营能力，实现企业的更生再造。而破产清算属于企业破产后，由管理人对破产企业的破产财产进行清算、评估和处理。然后对破产财产进行重新分配，最终使债务人不复存在。

范伯松认为，当一个公司出现债务不能偿还时，通常只有两条路径可以选择，一是出售资产，二是寻求现金注入。出售资产相当于断臂求生，但前提是资产价值足以偿付。但是，企业利用资本运作持续扩张时，被并购的资产通常并不是强有力的盈利标的，并购后往往随后针对并购标的再进行资本运作，导致企业只能获得资金而不能内生利润，此类资产重组时往往价值有限。而且重组时，被估标的将带来新的债务问题。那么，剩下的选择就是寻求资金注入，使资本链条能够持续运作，等待利润内生或者上市获取无偿资本。

既然资金注入是最好的选择，那么资金来源方就是一个核心的考虑。战略投资者是只会做“锦上添花”而不会做“雪中送炭”的，银行贷款在债券不能兑付时是肯定无法获得的，那么作为家大业大的央企就是最好的选择。央企本身就有专门从事不良资产处理的集团，同时也对资产规模的扩大有兴趣，能够有充足的实力以时间换企业发展空间。

最近，市场上不时流出方正集团有意引入央企和地方国资的消息。据传中国信达、中交集团、珠海华发、广州国资、珠海国资、深圳国资等都曾接触方正集团，网络上还流传着一份加盖了中交集团鲜章的“体改参与函”，甚至说中国信达等已经开始尽职调查。但旧账没理清，新的战略投资者如何入局？

在梁振鹏看来，目前方正集体已经失去了自身造血的机能，本身已经没法通过正常的经营获得盈利来偿还各种债务。目前的破产重组最有可能的就是法院把方正集团旗下的各种股权资产、工厂，还有不动产、房产进行拍卖，用拍卖的钱来还债，用拍卖的钱对债主按比例进行偿还，这是目前最有可能做的。