工业信息安全企业云涌科技（688060.SH）日前登陆上交所科创板，上市首日股价暴涨467%。

然而，在“新基建”概念股背后，云涌科技科技还存在诸多隐患，包括政策红利的消失、相关产品需求收窄、客户集中、原材料采购风险、主营业务之一收入下滑等等。

更加需要注意的是，云涌科技的科研人员占比、科研投入占比均低于业内平均水平，自身研发水平遭质疑，甚至低于科创板“最近3年研发投入占比例不低于15%”的红线。与此同时，云涌科技的发展模式当中，对于上下游的控制水平，也将随着工业信息安全产业链上下游加速协同互动的趋势，而不断受到挑战。

《商学院》记者就研发力度、研发水平低于行业平均水平、股价波动、被质疑存关联交易、对上下游高度依存、客户集中、冲刺创业板IPO失败等问题向云涌科技发送采访函。截至发稿，对方尚未作出回复。

大起大落

招股书显示，云涌科技专注于工业互联网领域，主要致力于工业信息安全产品的研发、生产和销售。而在“新基建”热点的崛起下，工业互联网等新基建概念股“身份”也水涨船高。

作为科创板“工业信息安全第一股”，云涌科技站在了工业互联网风口上，风口带来的好处也直接体现在了资本市场反映当中。

数据显示，7月10日，云涌科技上市首日，发行价为44.47元每股，开盘价飙升至252.18元每股，股价大涨467.1%。也就是说，云涌科技以营收2.51亿元、净利润0.65亿元的财务表现，以及2.988亿元的总资产，“撬”起了其超150亿元的市值。

至记者发稿时（7月23日收盘），云涌科技每股跌至176元，市值已蒸发近50亿元。

中国人民大学助理教授王鹏认为，从工业互联网的行业状况来看，云涌科技属于基于新基建、新技术与生产的结合，已经处在风口。而且在工业互联网领域，进一步细化做工业安全的企业很少，具有合规资质的企业也不多。因此，相对来说，云涌科技的竞争压力其实并不大。

不过，王鹏表示，现在很多类似的这种互联网企业，尤其是电子政务企业、企业安全类企业等，可能更多的是集成。它这种整合式业务，其实在中国的互联网发展版图上起到了非常大的促进作用，但是本身硬件水平还需要经历考验。

2016年11月，也就是云涌科技首次IPO申请过程当中，云涌科技曾因“公示企业信息隐瞒真实情况，弄虚作假”，被泰州市工商行政管理局列入经营异常名录。

研发投入占比“踩红线”

云涌科技招股书显示，2017年至2019年，其研发费用分别964.42万元、1247.24万元、1669.31万元；研发费用占营业收入比重分别为6.99%、7.7%、6.65%。

值得注意的是，根据上交所官网披露的《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》，发行人申请科创板上市的，最近3年累计研发投入占最营业收入的比例不低于15%。而云涌科技近3年的研发投入占比均低于8%，远远达不到15%的占比标准。

对于云涌科技研发投入占比“踩红线”一事，王鹏认为，云涌科技研发成本比较低，没有过科创板红线的情况，如果是放在一个普通的年份——没有疫情、没有外部环境变化影响，无论是上创业板还是科创板，可能都会存在问题。

“但是在目前大环境之下，疫情影响加上整体国际环境收紧，我们有自主知识产权的工业互联网企业，尤其是安全领域的企业、做硬件的企业，这些国内本土，符合安全资质，有安全经验的，符合未来发展潜力的创新型企业、IT技术企业，得到的政策扶持力度是很大的。

除了研发投入占比“踩红线”，相比于业内平均水平，云涌科技的研发投入也处于落后状态。招股书显示，云涌科技研发人员占比为35.04%，远低于业内平均水平44.36%；研发费用率为6.65%，低于业内平均水平9.35%。

对此，王鹏表示，无论外部环境怎么变化，它自身内部的调整我觉得是没有发生实质性变化的，即使上市了，但是研发的投入程度不够，对外的订单依赖度高，需要大量的国内厂商、国外厂商代工，这其实为自己的发展埋下了一个不稳定的伏笔。

产品需求、收入下滑

乘风上市的云涌科技，其主营业务包括工业信息安全产品、智能档案柜及控制类产品。2017年至2019年，云涌科技支柱性板块工业信息安全产品营收持续增长，其中工业安全通信网关设备整体收入下滑；而另一主营业务智能档案柜及控制类产品也整体呈下滑趋势。

值得注意的是，云涌科技的主营业务依然面临着诸多风险。

首先，云涌科技业务主要集中于电力行业，2017年至2019年，其产品来源于电力行业的收入占比分别为82.00%、93.53%和88.26%。这不仅导致云涌科技受电力行业政策影响明显，而且由于国家电网关于电力领域的工业安全通信网关设备新标准出台时间不确定，已经导致其相关业务收入整体呈下滑趋势。

其次，云涌科技还面临政策红利即将消失的压力。招股书显示，自2017年起，国家电网对电力监控系统网络安全管理平台建设的规划带动了公司工业安全态势感知设备销售收入的大幅增长。但到2022年之后，平台建设实施周期将会进入尾声，这将导致相关产品需求存在下滑的风险。

而谈到产品市场需求问题，就不能不提到云涌科技的客户情况。数据显示，云涌科技存客户集中风险，2017年至2019年，其前五大客户收入占同期营收比重分别为74.89%、81.92%和58.57%。其中，第一大客户国电南瑞带来的销售收入占比分别为44.14%、61.10%和24.60%。

与此同时，云涌科技另一主营业务智能档案柜及控制类产品也面临收入下滑风险，2017年至2019年，该产品收入分别为4840万元、1786万元以及2521万元。对此，云涌科技指出，该产品中环境控制系统客户具有偶发性，且根据产品策略调整，该产品线有所收缩，收入规模整体有所下降。

王鹏认为，云涌科技最大的订单是来自于国家电网。国家电网早期关于工业互联网安全领域相对比较缺失，所以云涌科技很大一部分订单是去安装国家电网的硬件设备。但是当后者系统升级改造完成，未来这块销量会有所下降。

“未来如果没有重大的新的业务线上线，或者重大的战略调整的话，我觉得云涌科技的营业额和发展潜力可能是收窄的。当然，作为上市公司它肯定会作出变革，比如与芯片厂商进行深度合作，通过芯片与工业互联网的应用环境、应用场景相结合的方式方法来寻求新的突破点。但我觉得这个需要时间，可能短期内它未来的增长潜力可能会有所放缓。”王鹏补充道。

发展模式受考验

值得注意的是，云涌科技主营业务需求下滑风险、收入下滑风险等等，仅仅是直观表现在财务数据上的风险。其政策红利、客户集中等等不稳定性的背后，更深层次的是其平台定位、发展模式受质疑。

王鹏指出，在工业互联网安全领域，包括电子政务、社会信息化等，很多大公司更多地是在做集成。只是通过集成的设计、销售能力、运维能力，把相关的上下游产业进行整合，更多地是相当于做了一个总承包商，具体每个模块、每项安全业务、每项技术、每个服务，都可以拆分出其他的合作伙伴。

细究招股书可以了解到，云涌科技业也面临着“集成式”的质疑：上游面临原材料采购风险，下游要警惕客户自行开展工业信息安全业务。

据招股书，云涌科技产品的主要原材料为芯片、存储器、控制系统配件、结构件、其他元器件、电源、PCB 板卡，主要原材料占总采购额比重超过70%以上。其中，芯片采购总额占比较高，2017年至2019年，其芯片采购额占原材料采购总额的比重分别为21.63%、24.46%和21.78%。

而且，云涌科技所采购芯片的终端厂商主要为恩智浦、赛灵思、英特尔等国际知名芯片厂商。国际芯片厂商的供应如受限制或发生中断，则将对经营造成不利影响。

“云涌科技的市场占有率、销量等在行业中也是相对比较高的。但它自己的创新能力有多高，从某种程度上来说是要打上问号的。”王鹏表示，做集成的企业可以控制整个产业链，具有非常强大的控制能力，但是其自身的某一具体硬件的水平如何？这其实是要经历行业还有外部环境的考验的。

王鹏分析指出，虽然目前作为行业巨头可以控制上下游，但当这个市场不再是蓝海，或者这种控制力下降的时候，它还能不能控制好友商？控制好上下游？其核心零部件到底能不能自己生产，会不会导致控制力跟不上、技术或者应用功能跟不上，从而影响市场开拓和销量？

“我觉得可能都是一个非常大的隐患，换句话说，你自己作为行业巨头，你还不能具有这种生产能力，反而对上下游高度依存，这对于企业来说其实都是一个比较危险的信号。”王鹏表示。

“关联交易”遭质疑
 

《商学院》记者发现，在财务报表当中，云涌科技还出现了比照关联方披露的一家企业——北京和达云端科技有限公司（下称“和达云端”）。

据了解，2015年年底，员工赵勇入职云涌科技，至今在职；2016年6月至2019年6月期间，赵勇短暂地成为和达云端的控股股东和法定代表人。而和达云端也在2016年、2017年分别成为云涌科技的第五大和第三大客户。

数据显示，2016年、2017年，和达云端给云涌科技带来的销售收入分别为1227万元、1196万元，到2018年，该数据已缩减至167.6万元。2016年至2018年，关于和达云端的应收账款期末余额分别为590.8万元、904.7万元、638.38万元。而这些应收账款账龄分布在1年内、1至2年。

也就是说，云涌科技员工控股的企业，应收账款年年出现逾期。直至最新招股书签署日，云涌科技销售给和达云端的已实现最终销售，对和达云端的应收账款均已收回。

云涌科技强调，“赵勇持有和达云端股权系代程东持有，程东与发行人及其董事、监事、高级管理人员不存在任何关联关系；赵勇代持期间没有履行任何出资义务，亦没有参与和达云端任何业务经营。”

更巧合的是，2019年以来，云涌科技未再与“大客户”和达云端发生交易，后续应收账款全部收回，而公司员工赵勇也于2019年6月解除代持。由此，云涌科技与和达云端交易的真实性受到质疑。

对于上述交易，王鹏认为，其关联交易的风险是存在的。

另外一方面，真正的企业盈利能力到底是好还是坏，其实对市场影响、对于投资者的影响还是非常大的。那从这个角度来说，不排除一些企业上市之后也能够起到很好的作用，把企业经营得不错。 但是至少从这一个行为角度来说，可能这个市场对于云涌科技未来发展的潜力，包括其盈利能力，其实还是打上了一个的问号。

王鹏指出，可能在短时间内，由于这种概念的炒作、政策的扶持，它的股价可能会有一定的上涨，有一定波动，但从长远角度来看，它还是需要踏踏实实地通过资本市场来累积相关的资金、资源，来进一步调整自己的战略，来适应未来的发展潜力。