谈到中国资本市场的发展，就不得不提及美国市场，因为它长期以来是核准制下过不了关的中国创新企业的重要融资和投资者退出之地。过去20年，美国国内的IPO（首次公开募股）市场呈现出剧烈的萎缩状态，在纽约证券交易所和纳斯达克交易所新上市的IPO公司越来越少，总的上市数量跌至每年差不多100家左右，这其中还包括了IPO比例不断上升的外国公司，尤其是中概股，其所占比例已经超过外国公司IPO总数的一半。

仅在2019年，就有25家中资企业赴美上市，占到在美上市企业总数的近20%，而这一数字在2020年可能还要更高。遗憾的是，美国市场政治化倾向变浓，美国参众两院高票通过《外国公司问责法》，对在美上市的外国企业进行更加严格的审核。尽管该法案给了这些企业三年合规时间，因此留下了中美双方就此跨境监管合作斡旋的时间，但这样的不确定性无论对中概股还是美国资本市场自身都将造成比较大的影响。

从中国企业来看，不少在美国上市的公司，其融资体量之大、频率之高是甚至包括香港在内的国内市场所不一定能承受的，无论是从监管角度还是市场深度来判断。以拼多多赴美上市为例，这家企业在2018年赴美IPO融资达16.3亿美元；半年之后，其FPO（后续公开募股）又融资12亿美元；2019年9月，发行可转债融资达10亿美元；2020年3月，定向增发11亿美元；就在上个月，这家企业又进行了可转债+增发，最高融资金额可能达到61亿美元。从上市以来短短的一年半时间，拼多多的股价表现与融资实现了很好的正向互动。

所以，在我看来，美国资本市场对中概股乃至是中国的创新生态，还是有一定的历史贡献的。毕竟它们的市场深度、机构的力量和比例，在全世界范围内几乎是无可比拟的。

但无论是主动变革还是为应对美国监管部门可能对中国企业的态度更政治化的不利局面，我们看到国内资本市场在过去一段时间进行了大规模的改革，我把这些改革称为“国产替代”。从2019年至今不到两年，中国上市公司增加了400多家，上市公司总数已超过4100家，另外还有2000家左右的企业正在排队上市……

在我看来，国内资本市场的改革，应遵循资本支持产业、产业回报资本的逻辑。一方面，流动性宽松环境下，资本寻求回报，居民有财富管理需求，但投资标的资产有限；另一方面，科创企业又有大量的、长期的资本支持需求。因此，我们是不是应该有一个资本市场版的“内循环”？当然，资金的供给和需求能否匹配，这要取决于市场能否发挥资源配置的功能及其效率，以及能否给投资人带来合理的投资回报。从这一点来看，中国资本市场的改革正在朝这个方向发展，目前也取得了一定的效果。

目前，中国的资本市场还是处于政策的红利期，其带来的直接结果就是整个创投体系和生态的活跃度不断提升。但伴随而来的是，一部分板块的估值偏高，有些可能已经与纳斯达克泡沫时期相提并论，甚至更高，这可能会有一定的风险，但目前一些聪明钱依旧还身处其中，监管也保持着一定的容忍度。问题是，因为长期机构的缺失，市场上充斥着短期情绪，这也必将带来市场的波动性，而这对科创企业所需的长期思维也不利。

中国资本市场的改革正当其时。多层次资本市场体系的建设，有利于不同公司或同一公司在不同阶段的资本运作。未来一定时期内，上市公司的数量将快速增加，大多数行业仍处于扩张期。但从中长期看，则会出现一个产业整合的过程，企业资本化后也带来了整合的需求和便利。整合的结果是，市场会集中到两头：一头是大企业，有很强的盈利能力去做从1到N的事情；另一头是创新的中小企业，它们则负责去做从0到1的事情。

另外，有前瞻性视野的金融机构，眼光不能仅停留在IPO注册制带来的机会上，也应该对已经开始进行的产业整合和行业效率提升进行业务布局，研究如何引领企业为未来计划，以及如何在为企业未来发展提供增值服务的同时，为自身创造更多于同行的机会。